ESG 등급 및 부동산 주요 지표: 사례 연구
조엘 본란텐
프리부르 대학교 경제학부, 경제 및 사회과학부 경제학과
1700 프리부르, 스위스; joel.vonlanthen@unifr.ch
요약: 이 연구는 ESG 등급이 부동산 산업의 주요 지표에 영향을 미치는지 여부와 어떤 채널을 통해
부동산 산업의 주요 지표. 사례 연구로서 스위스에 초점을 맞추고 다음 사항에 집중합니다.
상업용 부동산 투자자와 그들의 소득 자산에 집중하여 고유 한 데이터 세트를 활용하고
OLS 사후 올가미 추정 절차를 통해 ESG와 네 가지 주요 지표 간의 연관성을 파악하고 정량화합니다.
등급과 네 가지 주요 지표, 즉 감정평가 기반 및 거래 기반 할인율, 임대료 수입
그리고 공실률. 그 결과, ESG 등급은 네 가지 주요 지표와 유의미한 연관성을 유지하는 것으로 나타났습니다.
네 가지 주요 지표 모두와 유의미한 연관성을 유지하는 것으로 나타났습니다. 전체 ESG 등급을 구성 요소별로
을 구성 요소별로 분석해 보면 환경 등급이 가장 중요한 것으로 나타났습니다. 주로
분석하는 특정 지표에 따라 다르지만, 사회 및 거버넌스 평가의 연관성은
의 연관성은 덜 뚜렷한 경향이 있습니다. 개별 ESG 등급을 더 자세히 살펴보면 다음과 같은 결과가 나타납니다.
ESG 등급이 높은 부동산일수록 더 높은 민감도를 보이기 때문에 잠재적인 시그널링 효과
공실률과 할인율 모두에 민감하게 반응하는 것으로 나타났습니다. 전반적으로, 이번 조사 결과는 ESG 등급과 공실률 간의 연관성에 대한
ESG 등급과 부동산 시장 간의 연관성에 대한 이해를 심화하여
지속가능성과 재무적 관련성.
키워드: 부동산 금융; 지속가능성; 부동산 펀더멘털
Article ESG Ratings and Real Estate Key Metrics: A Case Study Joël Vonlanthen Department of Economics, Faculty of Business, Economics and Social Sciences, University of Fribourg, 1700 Fribourg, Switzerland; joel.vonlanthen@unifr.ch Abstract: This study examines whether and through which channels ESG ratings influence key metrics in the real estate industry. Focusing on Switzerland as a case study and concentrating on commercial real estate investors and their income properties, we utilize unique datasets and employ an OLS post-LASSO estimation procedure to identify and quantify the associations between ESG ratings and four key metrics: appraisal-based and transaction-based discount rates, rental incomes, and vacancy rates. Our results demonstrate that ESG ratings maintain a significant association with all four key metrics even after undergoing robustness checks. When dissecting the total ESG rating into its components, the environmental rating stands out as the most significant. While largely dependent on the specific metric being analyzed, the association of social and governance ratings tends to be less pronounced. Delving deeper into individual ESG rating levels, our findings suggest potential signaling effects, as properties with higher ESG ratings demonstrate heightened sensitivity to both types of discount rates and vacancy rates. Overall, our findings deepen the understanding of the association between ESG ratings and real estate markets, illuminating the intersection of sustainability and financial relevance. Keywords: real estate finance; sustainability; real estate fundamentals
1. 소개
2004년 유엔[1]은 환경, 사회, 지배구조(ESG) 등급을 도입하여 자산 지속가능성을 둘러싼 논의를 재편했습니다. 기업의 사회적 책임(CSR)[2]과 같은 이전의 프레임워크와 달리, ESG는 세 가지 주요 차원에서 위험과 기회를 정량화하여 현대 금융 환경에서 비재무적 성과를 평가하고 리스크 관리를 강화하는 필수 도구로 부상했습니다[3]. 유형 및 무형의 자산으로 구분되는 부동산은 이 패러다임 내에서 독특한 위치를 차지하고 있습니다. 더 깊이 파고들면, 이 부문은 지속가능성에 대한 포괄적인 접근 방식에 대한 적응을 인정하면서 ESG 평가의 본질에 관한 근본적인 질문과 싸우고 있습니다.
ESG 등급과 재무 성과 간의 연관성에 대한 업계 내 관심이 높아지면서 부동산 부문은 이 주제를 수용했습니다. 최근의 문헌은 ESG 등급과 부동산 투자신탁(REIT)의 연관성에 대한 예비적 인사이트를 제공하며, 이는 지속가능성 지표가 부동산 투자와 어떻게 교차하는지를 이해하는 데 중요한 단계입니다. 그러나 대상 수준에서는 ESG 등급과 주요 성과 지표 간의 연관성이 거의 밝혀지지 않았기 때문에 그 적용 가능성과 중요성에 대한 중요한 질문이 제기되고 있습니다. 이 질문의 핵심은 지속가능성 속성이 부동산 자산의 재무 성과로 이어지는 기본 메커니즘과 이러한 잠재적 연관성을 평가하기 위한 적절한 방법론입니다. ESG 등급을 둘러싼 모호성은 국제 및 국가 차원에서 지속가능성을 관리하는 복잡하고 다양한 규제 환경으로 인해 더욱 부각됩니다. 유럽연합은 EU 분류법을 통해 지속가능성 속성을 측정하기 위한 규제 프레임워크를 구축하는 중요한 조치를 취했지만, ESG 평가 방법론은 정부 또는 국제 규제 기관의 직접적인 감독 없이 주로 독립 기관의 손에 맡겨져 있습니다.
1. Introduction
In 2004, the United Nations [1] introduced Environmental, Social, and Governance (ESG) ratings, reshaping the dialogue around asset sustainability. Unlike earlier frameworks like Corporate Social Responsibility (CSR) [2], ESG quantifies risks and opportunities across three key dimensions, emerging as an essential tool for assessing non-financial performance and enhancing risk management in the modern financial landscape [3]. Real estate, distinguished by its tangible and immovable nature, occupies a unique position within this paradigm. Delving deeper, the sector contends with fundamental questions regarding the essence of ESG ratings, recognizing their adaptation toward a comprehensive approach to sustainability.
Fueled by growing intra-industry interest in the association between ESG ratings and financial performance, the real estate sector has embraced this topic. Recent literature offers preliminary insights into the connection between ESG ratings and Real Estate Investment Trusts (REITs), marking a pivotal step toward understanding how sustainability metrics intersect with property investments. At the object-level, however, the association between ESG ratings and key performance metrics remains largely unexplored, prompting critical questions about their applicability and significance. Central to this inquiry is the underlying mechanism by which sustainability attributes translate into the financial performance of real estate assets, alongside the appropriate methodologies for evaluating these potential associations. The ambiguity surrounding ESG ratings is further highlighted by the complex and diverse regulatory landscape governing sustainability at both the international and national levels. While the European Union has taken a major step with the EU Taxonomy, establishing a regulated framework for measuring sustainability attributes, ESG rating methodologies remain predominantly in the hands of independent agencies, with no direct oversight from governmental or international regulatory bodies
이 연구는 지속가능성 문제의 역동적인 환경 속에서 ESG 등급이 부동산 산업의 주요 지표에 영향을 미치는지, 그리고 어떤 경로를 통해 영향을 미치는지 살펴봅니다. 사례 연구로 스위스를 선정하여 스위스의 지속가능성 표준에 대한 규제 시행을 활용하고 상업용 부동산 투자자와 그 수익 자산에 집중합니다. 2019년에서 2022년까지 스위스에서 약 6300건의 전문가 기반 DCF 가치 평가와 약 850건의 실제 시장 거래로 구성된 고유한 데이터 세트를 활용합니다. 이러한 데이터 세트를 통해 여러 국가에 적용 가능하도록 설계된 개념적 프레임워크에서 파생된 네 가지 주요 지표, 즉 감정 기반 및 거래 기반 할인율, 임대 수익, 공실률과 ESG 등급 간의 연관성을 분석합니다. 이러한 지표에 대한 평가는 글로벌 부동산 지속가능성 벤치마크(GRESB)의 승인을 받고 스위스 전 지역에 일관되게 적용되는 객관성과 세심한 정량화로 인정받은 ESG 등급을 통해 이루어집니다. OLS 사후 올가미 추정 절차를 사용하여 ESG 등급과 주요 부동산 지표 간의 연관성을 파악하고 정량화하여 지속가능성 등급과 부동산 시장이 교차하는 정도를 탐색하는 유연하고 적응적인 접근 방식을 채택합니다.
우리의 기여는 다음과 같이 요약할 수 있습니다. 첫째, 전체 ESG 등급을 개별 하위 등급으로 분리하여 해당 등급의 근본적인 특성과 복잡성에 대한 상세한 조사를 제공함으로써 광범위한 지속가능성 범위와 목표 재무 관련성 간의 교차점을 탐색합니다. 둘째, 평가 및 거래 프로세스를 활용하여 ESG 등급과 소득 자산에 대한 네 가지 주요 지표 간의 연관성에 대한 이해를 높이고 영향력 있는 채널을 식별하는 데 기여합니다. 셋째, 상대적으로 잘 알려지지 않은 유형의 ESG 등급에 대한 새로운 인사이트를 제공하여 부동산 산업 내 관련성과 실제 적용 가능성을 비판적으로 평가함으로써 해당 분야를 발전시킵니다.
이 연구의 나머지 부분은 다음과 같이 구성됩니다. 섹션 2에서는 ESG 평가의 제도적 배경과 규제 프레임워크에 대한 개요를 제공하고, 섹션 3에서는 관련 문헌을 검토합니다. 섹션 4에서는 영향력 있는 채널을 식별하기 위한 개념적 프레임워크의 개발과 사용된 데이터 및 방법론에 대한 설명을 포함하여 이 연구에서 사용된 자료와 방법에 대해 자세히 설명합니다. 섹션 5에서는 결과를 제시하고 섹션 6에서 논의합니다. 마지막으로 섹션 7에서 연구를 마무리합니다.
2. ESG 평가의 제도적 배경과 규제
전 세계적으로 ESG 평가의 출현은 경제 위기, 기상이변, 심지어 전쟁과도 관련이 있습니다. 대표적인 예로 2008년의 경제 위기는 공공 및 민간 부문에 영향을 미쳤고 투자자들의 투자 결정, 사회적 영향, 각 거버넌스 관행을 전면에 내세웠습니다[4]. 특히 EU 내 기업을 대상으로 한 유럽위원회의 주요 이니셔티브를 통해 ESG 등급이 주목을 받기 시작했습니다. 2018년 7월, 위원회는 학계, 산업계, 금융계 전문가로 구성된 지속 가능한 금융 기술 전문가 그룹(TEG)을 설립하여 지속 가능한 경제 활동을 위한 통합 분류 체계를 개발했습니다[5]. 그 결과, (1) 기후변화 완화, (2) 기후변화 적응, (3) 수자원 및 해양 자원의 지속 가능한 이용과 보호, (4) 순환 경제로의 전환, (5) 오염 방지 및 통제, (6) 생물다양성 및 생태계 보호 및 복원이라는 6가지 주요 환경 목표에 따라 경제 활동의 환경 지속가능성을 판단하는 표준화되고 투명한 프레임워크 구축을 목표로 하는 EU 분류체계가 탄생했습니다. EU 분류법은 경제활동분류(NACE) 시스템에 따라 분류된 산업에 중점을 두고 있으며, EU 온실가스 배출량의 약 93.5%를 차지하는 부문을 대상으로 합니다. 분류체계의 기술 심사 기준을 준수하는 기업은 분류체계에 부합하는 경제적 성과(예: 매출, 자본 지출)의 비율을 공개해야 하며, 이러한 기업에 투자하는 금융 중개기관은 분류체계에 부합하는 투자 비율을 보고할 수 있습니다.
Amid the dynamic landscape of sustainability matters, this study examines whether and through which channels ESG ratings influence key metrics in the real estate industry. Focusing on Switzerland as a case study, we leverage the country’s regulatory enforcement of sustainability standards and concentrate on commercial real estate investors and their income properties. We utilize unique datasets comprising approximately 6300 expert-based DCF valuations and around 850 real market transactions in Switzerland spanning from 2019 to 2022. From these datasets, we analyze the association between ESG ratings and four key metrics derived from a conceptual framework designed for applicability across different countries: appraisal-based and transaction-based discount rates, rental income, and vacancy rates. The evaluation of these metrics is conducted through an ESG rating, approved by Global Real Estate Sustainability Benchmark (GRESB) and acknowledged for its objectivity and meticulous quantification consistently applied across Swiss locations. Using an OLS post-LASSO estimation procedure, we seek to identify and quantify the association between ESG ratings and key real estate metrics, employing a flexible and adaptive approach to explore the extent to which sustainability ratings intersect with real estate markets.
Our contribution can be summarized as follows. First, by disentangling total ESG ratings into their individual sub-ratings, we offer a detailed examination of the fundamental characteristics and complexities of such ratings, thereby exploring the intersection between broad sustainability coverage and targeted financial relevance. Second, leveraging appraisal and transaction processes, we enhance the understanding of the association between ESG ratings and four key metrics for income properties, contributing to the identification of influencing channels. Third, we offer new insights into a relatively unexplored type of ESG rating, advancing the field by critically assessing its relevance and practical application within the real estate industry.
The remainder of this study is structured as follows. Section 2 provides an overview of the institutional background and regulatory framework of ESG ratings, followed by a review of relevant literature in Section 3. Section 4 details the materials and methods employed in this study, including the development of a conceptual framework to identify influencing channels, and a description of the data and methodologies used. In Section 5, we present the results, with a discussion in Section 6. Finally, the study concludes in Section 7.
2. Institutional Background and Regulation of ESG Ratings
On a global scale, the emergence of ESG ratings is linked to economic crises, extreme weather events, or even wars. A prominent example is the economic crisis in 2008, which affected the public and private sectors and put investors’ investment decisions, social impacts, and respective governance practices to the fore [4]. ESG ratings also gained promi- nence through a key initiative by the European Commission, particularly for companies in the EU. In July 2018, the Commission established the Technical Expert Group (TEG) on sustainable finance, composed of experts from academia, industry, and finance, to develop a unified classification system for sustainable economic activities [5]. The resulting EU Taxonomy aims to create a standardized and transparent framework for determining the environmental sustainability of economic activities, guided by six key environmental objectives: (1) climate change mitigation, (2) climate change adaptation, (3) sustainable use and protection of water and marine resources, (4) transition to a circular economy, (5) pollution prevention and control, and (6) protection and restoration of biodiversity and ecosystems. The EU Taxonomy focuses on industries classified under the Nomenclature of Economic Activities (NACE) system, targeting sectors responsible for approximately 93.5% of the EU’s greenhouse gas emissions. Firms that comply with the Taxonomy’s technical screening criteria are required to disclose their proportion of Taxonomy-aligned economic performance (e.g., turnover, capital expenditure), and financial intermediaries investing in these companies can report the percentage of their investments aligned with the Taxonomy
분류체계는 2020년 말에 법으로 제정되었으며, 2021년 12월부터 시장 참여자에 대한 규정 준수 의무가 시작됩니다[6].
EU 분류법과 마찬가지로 ESG 등급은 금융 투자와 관련된 장기적인 위험과 기회를 평가하기 위해 광범위한 지속가능성 속성을 포괄합니다. 그러나 EU 분류체계와 달리 ESG 등급은 독립적인 기관에서 제공하는 평가입니다. 따라서 ESG 등급과 EU 분류체계의 교차점은 문헌에서 더 자세히 살펴볼 수 있습니다. 앞서 Dumrose 등(2022)[7]이 논의한 바와 같이, ESG 등급은 주로 환경 지속가능성을 중심으로 구성되며, 6가지 환경 목표에만 집중한다는 점에서 EU 분류체계와 유사성을 보입니다. 그러나 일부 연구는 ESG 등급과 EU 분류체계의 교차점에 대해 보다 세분화된 이해를 시도하여 두 개념을 통합하는 데 기여했습니다[8]. 특히, Sica 등(2023)[9]은 ESG 평가 기관을 비교한 결과 환경 및 사회 지표가 평가 기관과 과학 문헌 모두와 밀접하게 일치하여 일관된 클러스터를 형성한다는 사실을 발견했습니다. 반면, 거버넌스 지표는 여전히 뚜렷한 차이를 보였는데, 이는 각 기관이 이 분야에서 고유하고 독립적인 기여를 하고 있음을 시사합니다. 또한 저자들은 환경 지표는 EU 분류체계와 밀접하게 일치하는 반면, 사회 및 거버넌스 지표는 유럽위원회의 초기 가이드라인의 영향을 받았지만 완전히 확립된 참조 프레임워크가 부족하다는 사실을 발견했습니다.
ESG 평가의 투명성, 정확성, 일관성을 향상시키기 위해 여러 이니셔티브가 시행되고 있습니다. 예를 들어, 유럽증권시장감독청(ESMA)은 ESG 평가 방법론 및 공개 요건에 대한 모범 사례를 자세히 설명하는 ESG 평가 제공업체를 위한 가이드라인을 발표했습니다[10]. 또한 글로벌 보고 이니셔티브(GRI), 지속가능성 회계 기준 위원회(SASB), 기후 관련 재무 공개 태스크포스(TCFD) 등의 단체에서는 기업이 ESG 성과를 보고할 수 있는 프레임워크를 개발했습니다[11]. 전반적으로 ESG 프레임워크 내에서 특정 하위 매트릭스를 결정하는 것은 중요성 원칙에 달려 있으며, 이러한 하위 매트릭스를 재무적 중요성에 맞추는 것은 부동산 업계의 투자자 및 이해관계자가 수행하는 평가에서 관련성을 입증하는 데 중요한 요건입니다. 물론 이러한 조정은 새로운 글로벌 과제를 효과적으로 해결하기 위해 지속적인 조정이 필요하며[12], 이는 여러 제공업체가 제공하는 ESG 등급 전반에 걸쳐 다양한 지표에도 영향을 미칩니다. 버그, 쾰벨, 리고본(2022)[13]이 지적한 바와 같이, ESG 등급 간 지표가 다르다는 것은 본질적으로 비교할 수 없다는 것을 의미합니다. 실제로 대체 하위 등급을 포함하거나 가중치를 다르게 적용하는 등 제공업체마다 ESG 등급에 대한 정의가 다르기 때문에 등급 간 차이가 발생할 수 있습니다[14]. 또한, 여러 제공업체에서 사용하는 방법론, 데이터 소스 및 가중치 시스템의 투명성 부족으로 인해 ESG 등급 비교의 어려움은 더욱 가중됩니다[15].
스위스의 지속가능성 관련 규제
스위스는 EU에 속해 있지 않아 EU 분류체계에 구속되지는 않지만, 지속가능성과 관련된 여러 가지 중요한 이니셔티브와 규제가 시행되고 있습니다. 초기 사례로는 에너지 효율과 재생 에너지를 강조하는 1999년 연방 에너지법 시행과 국제 감축 약속에 따라 온실가스 배출을 줄이기 위한 연방 CO2 법 도입이 있습니다[16]. 2013년에는 에너지, 자재, 생태, 품질 등의 기준에 따라 건물의 지속가능성을 평가하는 스위스 지속 가능한 건축 표준(SNBS)이 도입되었습니다. 2018년 스위스 의회는 건물의 에너지 효율을 높이기 위한 조치를 포함하는 에너지법 개정안을 통과시켰습니다. 개정된 법은 건물 소유주가 건물을 판매하거나 임대할 때 건물의 에너지 성능을 공개하도록 의무화하고 에너지 효율적인 리노베이션에 대한 재정적 인센티브를 도입했습니다[17].
The Taxonomy was enacted as law by the end of 2020, with compliance obligations for market participants starting in December 2021 [6].
Similar to the EU Taxonomy, the ESG rating encompasses a wide range of sustainabil- ity attributes to evaluate the long-term risk and opportunities associated with financial investments. However, and in contrast to the EU Taxonomy, ESG ratings are assessments provided by independent agencies. The intersection between ESG ratings and the EU Taxonomy has, therefore, been further explored in the literature. As previously discussed by Dumrose et al. (2022) [7], ESG ratings displays similarities to the EU Taxonomy, arising from the fact that it is primarily framed around environmental sustainability, with its cur- rent iteration concentrating exclusively on six environmental objectives. Yet, some studies approached a more granular understanding about the intersection between ESG ratings and the EU Taxonomy, contributing to the consolidation of the two concepts [8]. In particular, Sica et al. (2023) [9] compared ESG rating providers and found that environmental and social indicators align closely with both rating agencies and scientific literature, forming consistent clusters. In contrast, governance indicators remain distinct, suggesting that agencies provide unique, independent contributions in this area. Additionally, the authors found that environmental indicators align closely with the EU Taxonomy, while social and governance indicators are influenced by the European Commission’s early guidelines but lack a fully established reference framework.
Several initiatives have been implemented to enhance the transparency, accuracy, and consistency of ESG ratings. For example, the European Securities and Markets Authority (ESMA) has issued guidelines for ESG rating providers, detailing best practices for ESG rating methodologies and disclosure requirements [10]. Additionally, organizations, such as the Global Reporting Initiative (GRI), Sustainability Accounting Standards Board (SASB), and Task Force on Climate-related Financial Disclosures (TCFD), have developed frame- works for companies to report their ESG performance [11]. Overall, the determination of specific submatrices within an ESG framework hinges on the principle of materiality, with the alignment of these submatrices to financial materiality being a pivotal requirement to substantiate their relevance in evaluations conducted by investors and stakeholders in the real estate industry. Of course, the alignment necessitates ongoing adjustments to address emergent global challenges effectively [12], which also contributes to a multitude of indicators across ESG ratings furnished by different providers. As pointed out by Berg, Kölbel, and Rigobon (2022) [13], different indicators across ESG ratings also imply that they may not inherently be comparable. In fact, differences between ESG ratings may arise through different definitions of ESG ratings across providers, such as the inclusion of alternative sub-ratings and different weighting approaches [14]. Furthermore, the difficulty in comparing ESG ratings is compounded by the lack of transparency in methodologies, data sources, and weighting systems used by different providers [15].
Regulation of Sustainability Matters in Switzerland
Although Switzerland is not part of the EU and therefore not bound to the EU Taxon- omy, a number of significant initiatives and regulations pertaining to sustainability have been undertaken. Early instances include the implementation of the federal energy law in 1999, emphasizing energy efficiency and renewable energies, as well as the introduction of the federal CO2 law, aiming to diminish greenhouse gas emissions in accordance with international reduction commitments [16]. In 2013, the Swiss Sustainable Construction Standard (SNBS) was introduced, which evaluates the sustainability of buildings based on criteria, such as energy, materials, ecology, and quality. In 2018, the Swiss parliament ap- proved a revision of the Energy Law, which includes measures to promote energy efficiency in buildings. The revised law mandates that building owners disclose their buildings’ energy performance when selling or renting them and introduces financial incentives for energy-efficient renovations [17].
2019년 스위스 의회가 2050년까지 탄소 중립을 달성하기 위한 전략인 스위스 기후 정책 2050을 승인하면서 중추적인 조치가 취해졌습니다.
스위스의 온실가스 배출량 감축을 통해 탄소 중립을 달성하기 위한 전략입니다. 이 정책에는 더 엄격한 건축법, 에너지 효율적인 리노베이션에 대한 보조금 확대, 건물 소유주의 재생 에너지원 투자에 대한 인센티브 등 에너지 효율이 높은 건물을 장려하는 조치가 포함되어 있습니다[18]. 최근 연방의회는 2024년 1월 1일에 발효된 스위스 대기업의 기후 보고에 관한 행정 명령을 채택했습니다. 500명 이상의 직원을 고용하고 대차대조표 총액이 2천만 스위스프랑 이상이거나 매출액이 4천만 스위스프랑 이상인 공기업, 은행, 보험회사는 기후 문제에 대해 공개적으로 보고해야 합니다[19].
스위스 의회와 연방의회가 제정한 규정 및 이니셔티브의 준수 여부는 스위스 금융시장감독청(FINMA)에서 모니터링하며, 금융기관이 투자 과정에서 ESG 요소를 고려하고 이해관계자에게 ESG 정책 및 관행을 투명하게 전달하도록 의무화하는 지침을 정의합니다. 마찬가지로 스위스의 연금 기금은 직업 퇴직, 유족 및 장애 연금에 관한 연방법(BVG)에 따라 투자 시 ESG 고려 사항을 고려하도록 의무화되어 있습니다. 연금 기금은 포트폴리오의 ESG 성과에 대한 정기적인 업데이트를 제공하고 투자의 ESG 측면에 대한 자세한 정보를 제공해야 합니다. 따라서 스위스의 규정은 금융기관과 연기금이 투자 과정에서 ESG 요소를 고려하고 ESG 정책과 관행의 투명성을 증진하도록 강제하는 역할을 합니다[20]. 또한 스위스 지속 가능한 금융(SSF)과 같은 조직은 EU의 프레임워크에 얽매이지 않고 국제 표준에 부합하는 플랫폼을 제공하고자 노력합니다.
금융 산업의 일부인 스위스의 부동산 산업은 제정된 규제 프레임워크와 이니셔티브의 직접적인 영향을 받습니다. 그러나 부동산 산업은 다른 산업과 차별화되는 뚜렷한 특성을 지니고 있습니다. 전체 온실가스 배출량의 약 1/4을 차지하며[21], 대부분 냉난방 시스템으로 인해 발생하기 때문에 부동산 산업에서 지속가능성 측면이 가장 중요해졌습니다. 또한 부동산은 특정 지역에 묶여 있는 유형 자산으로서 사회경제적 구조, 환경적 위험, 기후변화 위험 등 다양한 입지적 특성에 영향을 받을 수 있습니다. 또한 부동산 투자는 장기적인 성격을 띠는 경우가 많으며, 부동산의 위치와 환경에 미치는 영향은 투자 기간 이후에도 지속될 수 있습니다.
3. 문헌 검토
ESG 관련 연구는 업계 전반에서 관심을 받고 있으며, 특히 부동산 업계에서 상당수의 문헌이 지속가능성 등급과 리츠의 연관성에 초점을 맞추고 있습니다. 2000년부터 2011년까지 미국(미국)의 리츠에 초점을 맞춘 Eichholtz, Kok, Yonder(2012)[22]는 에너지 및 환경 설계 리더십(LEED) 및 에너지 스타 인증 건물의 비중과 자산 수익률, 자기자본 수익률, 총 수익 대비 운영 수익 비율과 같은 운영 성과 지표 간에 긍정적인 연관성이 있음을 확인했습니다. 이와 유사하게, Fuerst(2015)[23]는 GRESB에서 제공하는 지속가능성 벤치마킹 등급과 리츠의 재무 성과 간의 연관성을 분석했습니다. 이 연구는 2011년부터 2014년까지 미국, 아시아, 유럽의 리츠에 대한 442개의 세부 GRESB 등급 데이터 세트를 사용하여 지속가능성에 대한 투자가 운영 성과를 향상시키는 동시에 위험 노출과 주식 변동성을 줄인다는 결론을 내렸습니다.
A pivotal action was undertaken in 2019 when the Swiss parliament approved the Swiss Climate Policy 2050, a strategy designed to achieve carbon neutrality by 2050 through
the reduction of greenhouse gas emissions in Switzerland. The policy includes measures to promote energy-efficient buildings, such as stricter building codes, increased subsidies for energy-efficient renovations, and incentives for building owners to invest in renewable energy sources [18]. Recently, the Federal Council adopted the executive order on climate reporting for large Swiss companies, which came into force on 1 January 2024. Public companies, banks, and insurance companies that employ at least 500 people and have a balance sheet total of at least 20 million Swiss francs or revenues of more than 40 million Swiss francs are required to report publicly on climate issues [19].
Compliance with regulations and initiatives enacted by the Swiss Parliament and Fed- eral Council is monitored by the Swiss Financial Market Supervisory Authority (FINMA), which defines guidelines that obligate financial institutions to consider ESG factors in their investment processes and to transparently communicate their ESG policies and practices to stakeholders. Similarly, pension funds in Switzerland are mandated by the federal act on Occupational Retirements, Survivors’ and Disability Pensions (BVG) to take ESG considera- tions into account when making investments. Pension funds are required to provide regular updates on the ESG performance of their portfolios and to furnish detailed information on ESG aspects of their investments. Therefore, regulations in Switzerland serve to force financial institutions and pension funds to consider ESG factors in their investment pro- cesses and to promote transparency in their ESG policies and practices [20]. Furthermore, organizations, such as Swiss Sustainable Finance (SSF), seek to provide a platform for aligning with international standards, without being bound to the EU’s framework.
As part of the financial industry, the real estate industry in Switzerland is directly affected by the enacted regulatory framework and initiatives. However, the real estate industry possesses distinct characteristics, which differentiate it from other industries. Accounting for about one quarter of total greenhouse gas emissions [21], largely due to heating and cooling systems, sustainability aspects have become paramount in the real estate industry. Furthermore, as tangible assets bound to a specific location, real estate properties may also be affected by a wide range of locational characteristics, such as the socioeconomic structure, environmental hazards, or climate change risks. In addition, real estate investments are often of a long-term nature and their consequences on their location and environment can persist beyond the investment duration.
3. Review of Literature
ESG-related studies gained cross-industry interest, and a significant portion of the literature, particularly in the real estate industry, has focused on the connection between sustainability ratings and REITs. Focusing on REITs in the United States (US) between 2000 and 2011, Eichholtz, Kok, and Yonder (2012) [22] identified a positive association between the share of Leadership in Energy and Environmental Design (LEED) and Energy Star-certified buildings and operating performance measures, such as the return on assets, return on equity, and ratio of operational to total revenue. Similarly, Fuerst (2015) [23] analyzed the association between sustainability benchmarking ratings provided by the GRESB and the financial performance of REITs. Using a dataset of 442 detailed GRESB ratings for REITs in the US, Asia, and Europe between 2011 and 2014, the study concluded that investing in sustainability enhances operational performance while reducing risk exposure and stock volatility.
ESG 등급은 다양한 지속가능성 지표 중 부동산 관련 문헌에서 주요 관심 분야로 부상했습니다. 예를 들어, Brounen과 Marcato(2018)[24]는 2011년부터 2018년까지 미국 리츠의 성과를 분석하여 자산 가격 책정 프레임워크 내에서 GRESB, Thomson Reuters, KLD MSCI의 ESG 평가의 관련성을 평가했습니다. 연구 결과, 로이터 및 KLD 등급과 관련된 성과 프리미엄이 있는 것으로 나타난 반면, GRESB 등급은 낮은 리츠 수익률과 상관관계가 있는 것으로 나타났습니다. 또한 이 연구에서는 사회 및 지배구조 요인에 대한 하위 등급이 수익률에 긍정적인 영향을 미치는 반면, 환경 등급은 수익률 하락과 관련이 있는 것으로 나타났습니다. 이후 연구에서 Aroul, Sebherwal, Villupuram(2022)[25]은 ESG 등급과 리츠 성과 간의 긍정적인 관계를 확증했습니다.
리츠 성과 사이의 긍정적인 관계를 입증했습니다. 2019년부터 2020년까지 상장된 미국 리츠를 조사한 결과, ESG 등급이 높은 리츠가 더 효율적으로 운영되고 운영 성과가 개선된 것으로 나타났습니다.
두 번째 문헌은 지속 가능성 등급과 다양한 주요 지표 간의 연관성을 조사하는 개체 수준 분석에 중점을 두고 있습니다. 이 문헌에서 널리 사용되는 접근 방식은 헤도닉 가격 책정 방법을 사용하여 부동산 가격을 조사함으로써 기본 가격 책정 메커니즘을 탐구하는 것입니다[26-28]. 분석되는 주요 지표의 범위와 지속가능성 등급과의 연관성은 입주율[29,30], 임대료[31], 자본화율(캡 률)[32] 등 다면적이고 포괄적인 요소들을 포함하고 있습니다. 이러한 연구는 일반적으로 LEED 인증, 에너지 스타 인증 건물 또는 에너지 성능 인증서(EPC)와 같은 친환경 라벨에 초점을 맞추고 있습니다. 또한, 지속가능성 등급과 부동산 주요 지표 간의 연관성에 대한 연구는 잠재적인 신호 효과를 조사하는 데 초점을 맞추었으며, 이는 주어진 연관성이 반드시 선형적이지 않을 수 있음을 시사합니다[33].
표준 재무 지표를 보완하는 데 있어 ESG 평가의 중요한 역할을 고려할 때, 널리 퍼져 있는 문헌에서 ESG 평가와 부동산 주요 지표 간의 연관성에 대한 개체 수준에서의 결과가 거의 없다는 것은 다소 의외입니다. 이는 Feige, McAllister, Wallbaum(2013)[34] 또는 Kempf and Syz(2022)[35] 등의 연구에서 임대 가격과 지속가능성 속성 또는 MINERGIE 인증 주거용 부동산 간의 연관성에 초점을 맞춘 스위스의 경우에도 마찬가지입니다. 경제지속가능지표(ESI)를 기반으로 스위스의 잠재적 임대료 프리미엄을 평가한 Marty와 Meins(2017)[36]는 다소 광범위한 접근 방식을 취했습니다. 이들은 대중교통 연결이 양호하거나 도심이나 휴양지와의 거리가 가까운 경우 등 '위치 및 이동성'과 관련된 요소, 특히 '건강 및 쾌적성'과 관련된 요소에 대해 평균 이상의 프리미엄이 지불된다는 사실을 발견했습니다(ESI는 유연성과 다원성, 에너지 및 물 의존도, 위치 및 이동성, 안전 및 보안, 건강 및 쾌적성 등 5가지 그룹의 대상 및 위치 기반 지표를 포괄하는 지속 가능성 등급을 나타냅니다). 이와 유사하게 Meins 등(2010)[37]은 스위스에서 ESI 지표의 타당성과 실용성을 검토하여 특히 할인율 결정에 있어 자산 위험 평가를 위한 현금흐름할인법(DCF)의 투명성을 개선했습니다.
전반적으로 ESG 등급이 수익 자산의 주요 지표와 연관될 수 있는지 여부와 그 방법에 대한 탐구는 거의 개척되지 않은 영역으로, 현재 지속 가능한 금융에 대한 이해에는 상당한 격차가 존재합니다. 종합적인 평가 및 거래 데이터를 활용하여 ESG 등급과 네 가지 주요 지표 간의 연관성을 세심하게 분석합니다. 또한 전체 ESG 등급을 개별 하위 등급으로 분해하여 광범위한 지속가능성 범위와 특정 재무적 영향 사이의 복잡한 상호 작용을 조명함으로써 부동산 시장에서 ESG 요인이 재무 성과를 어떻게 견인하는지에 대한 보다 세분화된 이해를 제공합니다.
4. 자료 및 방법
ESG 등급이 부동산 주요 지표에 영향을 미칠 수 있는 채널을 식별하고 정량화하기 위해 먼저 이러한 영향 채널을 정확히 파악하기 위한 개념적 프레임워크를 소개합니다(섹션 4.1). 그런 다음, ESG 등급과 부동산 주요 지표 간의 연관성을 평가하기 위해 고안된 추정 접근법을 제시하고 그 장점과 잠재적 한계를 강조합니다(섹션 4.2). 마지막으로, 실증 분석에 사용된 데이터 세트에 대해 논의하고, 고려된 ESG 등급 및 주요 부동산 지표와 실증 조사에 활용된 대체 변수를 자세히 설명합니다(섹션 4.3).
ESG ratings have emerged as a key area of focus in real estate literature among the various sustainability metrics available. Brounen and Marcato (2018) [24], for instance, analyzed the performance of US REITs from 2011 to 2018, evaluating the relevance of ESG ratings from GRESB, Thomson Reuters, and KLD MSCI within an asset pricing framework. Their results indicated performance premiums associated with Reuters and KLD ratings, while GRESB ratings were correlated with lower REIT returns. Moreover, the study revealed that sub-ratings for social and governance factors positively influenced returns, whereas environmental ratings were linked to diminished returns. In a later study, Aroul, Sebherwal, and Villupuram (2022) [25] corroborated the positive relationship between ESG ratings
and REIT performance. Examining publicly traded US REITs from 2019 to 2020, they demonstrated that REITs with higher ESG ratings operated more efficiently and exhibited enhanced operational performance.
A second strand of the literature centered on an object-level analysis, examining the association between sustainability ratings and various key metrics. A prevalent approach in this literature involves investigating real estate prices using hedonic pricing methods, thereby exploring the underlying pricing mechanisms [26–28]. The range of analyzed key metrics and their association with sustainability ratings is notably multifaceted, encom- passing factors, such as occupancy rates [29,30], rental rates [31], and capitalization rates (cap rates) [32]. These studies commonly focus on eco-labels, such as LEED certification, Energy Star-certified buildings, or Energy Performance Certificates (EPCs). Furthermore, research on the connection between sustainability ratings and real estate key metrics has focused on investigating potential signaling effects, suggesting that a given association may not necessarily be linear [33].
Given the critical role of ESG ratings in complementing standard financial metrics, it is somewhat surprising that the prevalent literature offers very few results about the association between ESG ratings and real estate key metrics on an object-level. This also counts for Switzerland, where research, including Feige, McAllister, and Wallbaum (2013) [34] or Kempf and Syz (2022) [35], has concentrated on the association between rental prices and sustainability attributes or MINERGIE-certified residential properties. A somewhat broader approach was taken by Marty and Meins (2017) [36], who assessed potential rent premiums in Switzerland based on Economic Sustainable Indicators (ESIs). They found that above-average premiums are paid for factors related to “location and mobility”, such as good public transportation connections or short distances to the city center or recreational areas, and particularly for factors related to “health and comfort” (ESI represents a sustainability rating, encompassing object- and location-based indicators across five following groups: flexibility and polyvalence, energy and water dependency, location and mobility, safety and security, health and comfort). Similarly, Meins et al. (2010) [37] examined the feasibility and practicality of ESI indicators in Switzerland to improve the transparency of the Discounted Cash Flow (DCF) method for assessing property risk, particularly in determining the discount rate.
Overall, the exploration of whether and how ESG ratings may be associated with key metrics for income properties is a frontier largely unexplored, leaving a significant gap in the current understanding of sustainable finance. Leveraging comprehensive appraisal and transaction data, we meticulously analyze the association between ESG ratings and four key metrics. Moreover, by deconstructing the overall ESG ratings into their individual sub-ratings, we shed light on the intricate interplay between broad sustainability coverage and specific financial implications, providing a more granular understanding of how ESG factors may drive financial performance in real estate markets.
4. Materials and Methods
In the pursuit to identify and quantify the channels through which ESG ratings may influence real estate key metrics, we first introduce a conceptual framework to pinpoint these influencing channels (Section 4.1). We then present the estimation approach designed to assess the association between ESG ratings and real estate key metrics, highlighting its advantages and potential limitations (Section 4.2). Finally, we discuss the dataset used for the empirical analysis, detailing the ESG ratings and key real estate metrics considered, along with alternative variables utilized in the empirical investigation (Section 4.3).